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中泰證券股份有限公司曾彪,吳鵬近期對通裕重工進行研究并發(fā)布了研究報告《通裕重工：主軸龍頭優(yōu)勢顯著，靜待需求釋放業(yè)績彈性》，本報告對通裕重工給出買入評級，當前股價為2.66元。
通裕重工(300185)
投資要點
核心鑄鍛件業(yè)務穩(wěn)固，產(chǎn)能擴充釋放上升潛力，中長期增長空間廣闊。
（1）深耕大型鍛件領域十余載，產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢顯著。公司從事大型鍛件、鑄件的研發(fā)、制造和銷售，現(xiàn)已形成“冶煉/電渣重熔、鑄造/鍛造/焊接、熱處理、機加工、大型成套設備設計制造、涂裝”較完整的制造鏈條，其中風電主軸是公司主要產(chǎn)品類型。2023 年 Q1 公司實現(xiàn)營收 14.27 億元，同比增長 5.98%，實現(xiàn)歸母凈利潤 0.86 億元，同比增長 65.28%。
（2）鍛造產(chǎn)能穩(wěn)步擴充，新募投項目預計提升 10 萬噸鍛造產(chǎn)能。預計“高端裝備核心部件節(jié)能節(jié)材工藝及裝備提升項目”于 24 年底投產(chǎn)后，一方面將提升原有風電鍛造主軸生產(chǎn)效率以及降低耗材，另一方面還可用于生產(chǎn)船用核心部件曲臂、金剛石壓機鉸鏈梁等其他鍛件產(chǎn)品目前公司鍛件產(chǎn)能達到 22-24 萬噸/年，預計項目達產(chǎn)后將達到 32-34 萬噸/年。
（3）鑄件產(chǎn)能滿足訂單需求，新募投項目聚焦產(chǎn)品尺寸升級。因海風結構件規(guī)格尺寸更大，考慮現(xiàn)有基地的裝備水平、運輸難度，公司已于青島寶鑒廠區(qū)投資建設“大型海上風電產(chǎn)品配套能力提升項目”，為公司既有陸上風電結構件產(chǎn)品的尺寸升級，10MW 以上海風或 6MW 以上陸風結構件產(chǎn)品均可生產(chǎn)。該項目達產(chǎn)后，預計新增產(chǎn)能風電結構件定子類及轉子類產(chǎn)品各 300 套，鑄件加工產(chǎn)品 270 套。
（4）模鍛技術持續(xù)研發(fā)，質(zhì)量提升與成本控制并行。公司積極研發(fā)模鍛工藝，相較自由鍛技術能夠大幅降低風電主軸產(chǎn)品毛凈比，克服目前投料多、制造流程長、能耗大、成本高、加工周期長的缺點，材料利用率及節(jié)能效益將相比自由鍛工藝明顯提升。疊加原材料下滑趨勢明顯，公司盈利有望進一步修復。
（5）下游客戶資源優(yōu)異，先發(fā)優(yōu)勢構筑護城河。公司國內(nèi)外客戶涵蓋運達風電、上海電氣、三一重能、東方電機、南京風電、中船重工、GE、恩德等知名廠商，目前已經(jīng)進入全球排名前 15 整機廠的供應鏈，并得到客戶高度認可，未來隨裝機量的穩(wěn)步增長，公司產(chǎn)品能夠穩(wěn)中求進，依托于現(xiàn)有客戶渠道資源，提高市場占有率，并拓寬風電產(chǎn)品類別，實現(xiàn)風電主軸營收的穩(wěn)健增長。
投資建議：我們預計公司 2023-2025 年實現(xiàn)歸母凈利潤 4.6/5.7/6.5 億元，同比增長 87%/23%/14%，當前股價對應 PE 為 22.5/18.2/15.9 倍。今年預期風電裝機需求回暖，特別是海風裝機有望快速增長，帶動公司風電產(chǎn)品快速增長，疊加原材料下滑，公司盈利預期修復；此外，公司產(chǎn)品布局完備，多業(yè)務協(xié)同有望提高公司競爭力。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：風電行業(yè)發(fā)展不及預期；市場競爭加劇風險；主要原材料價格上漲風險；產(chǎn)能投放進度不及預期；行業(yè)規(guī)模測算偏差風險；報告信息滯后風險等。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內(nèi)共有4家機構給出評級，買入評級3家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機構目標均價為3.3。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，通裕重工（300185）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河一般，盈利能力一般，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：有息資產(chǎn)負債率、應收賬款/利潤率、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標1.5星，好價格指標3星，綜合指標2星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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