核心觀點(diǎn)
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歐美需求受阻、逆全球化的背景下，我國(guó)出口依然保持高增，背后地區(qū)多元化的思路引人關(guān)注。從長(zhǎng)期看，出口的內(nèi)涵正在發(fā)生變化，拉美、非洲、東盟等更多地區(qū)的經(jīng)貿(mào)聯(lián)系加強(qiáng)，不僅是穩(wěn)住外需，也在間接促成人民幣全球化進(jìn)程。短期來(lái)看，出口的韌性進(jìn)一步加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的預(yù)期、降低政策重大刺激的必要性，宏觀主線邏輯的交易空間有限，市場(chǎng)或繼續(xù)尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。
正文
事件：中國(guó)4月出口（以美元計(jì)價(jià)）同比增8.5%，前值增14.8%；進(jìn)口降7.9%，前值降1.4%；貿(mào)易順差902.1億美元，前值881.9億美元。
4月出口繼續(xù)超預(yù)期并保持高位增長(zhǎng)。4月進(jìn)出口總值5006億，9億美元，同比增長(zhǎng)1.1%。其中出口2954億美元，同比增長(zhǎng)8.5%，超出市場(chǎng)萬(wàn)得一致預(yù)期7.8%；進(jìn)口2052億美元，同比萎縮7.9%，低于萬(wàn)得一致預(yù)期-0.1%；貿(mào)易順差902億美元，去年同期495億美元。主要出口目的地方面，非洲和日本改善最為明顯，出口增速分別為49.9%和11.5%，此外拉美也接續(xù)保持兩位數(shù)的增速。歐美較變化相對(duì)有限，對(duì)美出口增速為-6.5%，對(duì)歐盟增速3.9%，較3月分別改善1.2和0.5個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)于東盟出口增速則出現(xiàn)大幅下滑，本月僅增長(zhǎng)4.5%較3月顯著回落超30個(gè)百分點(diǎn)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，低端的消費(fèi)品增速回落最為明顯，機(jī)電產(chǎn)品次之，而高新技術(shù)有所改善但絕對(duì)水平仍然負(fù)增長(zhǎng)；細(xì)項(xiàng)來(lái)看，汽車(chē)、船舶等設(shè)備漲幅居前且改善明顯，成品油、鋼材、農(nóng)產(chǎn)品等惡化幅度居前。
我國(guó)出口年初以來(lái)在主要對(duì)標(biāo)國(guó)中一枝獨(dú)秀，4月增速雖然回落但趨勢(shì)依然非常強(qiáng)勁。4月出口增速雖然從3月14.8%降至8.5%，且去年同期基數(shù)非常低（受疫情影響2022年4月環(huán)比低于正常水平9個(gè)百分點(diǎn)），但實(shí)際上目前出口動(dòng)能依然非常強(qiáng)勁，且遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于周邊類(lèi)似國(guó)家。首先，今年3月環(huán)比大增（3月出口環(huán)比超正常水平17個(gè)百分點(diǎn)），顯著抬升了短期基數(shù)，4月環(huán)比雖然轉(zhuǎn)負(fù)但對(duì)標(biāo)上年底變化依然略微超季節(jié)性。其次，美國(guó)等海外需求在3月下旬以來(lái)有略微改善跡象，但整體依然處于較差位置，較去年四季度并無(wú)實(shí)質(zhì)性走好，例如零售高頻指數(shù)顯示3月消費(fèi)同比繼續(xù)走低。第三，韓國(guó)4月出口增速?gòu)?13.6%降至-14.2%，越南4月出口增速?gòu)?13.2%降至-17.2%，年初以來(lái)負(fù)增幅度基本在兩位數(shù)以上。
企業(yè)拓展海外市場(chǎng)熱情高漲、開(kāi)拓歐美之外第三市場(chǎng)成績(jī)斐然、以及前期訂單積壓和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)修復(fù)等因素，依然是能夠猜測(cè)的出口韌性因素。一季度出口超預(yù)期修復(fù)，曾提示疫情對(duì)訂單和生產(chǎn)所造成的干擾，這些因素部分在4月可能繼續(xù)發(fā)揮一定作用。去年底疫情影響疊加今年春節(jié)較早，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)活動(dòng)節(jié)奏出現(xiàn)一定干擾，年初出口恢復(fù)可能尚未完成，仍有一定積壓訂單的滯后釋放。隨著國(guó)際交往的恢復(fù)，我國(guó)企業(yè)自主出海、政府定向扶持等工作密集開(kāi)展，海外訂單屢有新的斬獲，我國(guó)供應(yīng)鏈和生產(chǎn)能力的優(yōu)勢(shì)繼續(xù)發(fā)揮，對(duì)整體外需的下行形成對(duì)沖。外需方面，近期歐美PMI（尤其服務(wù)業(yè)）呈現(xiàn)一定邊際改善跡象，銀行信貸情況在4月未持續(xù)受銀行危機(jī)影響下跌、反而有企穩(wěn)恢復(fù)信號(hào)。
雖然出口持續(xù)超預(yù)期，但背后的內(nèi)涵、市場(chǎng)的理解已經(jīng)和過(guò)去幾年大不相同：
第一，歐美需求受阻、逆全球化的背景下，我國(guó)出口依然保持高增，背后地區(qū)多元化的思路引人關(guān)注。從長(zhǎng)期看，出口的內(nèi)涵正在發(fā)生變化，拉美、非洲、東盟等更多地區(qū)的經(jīng)貿(mào)聯(lián)系加強(qiáng)，不僅是穩(wěn)住外需，也在間接促成人民幣國(guó)際化進(jìn)程。
第二，新的出口動(dòng)能未必對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生過(guò)去同等幅度的支撐。2020-2022年，出口超預(yù)期分別依仗的動(dòng)能包括：防疫物資的供應(yīng)、通過(guò)供應(yīng)鏈的穩(wěn)定提升全球出口份額、以及海外消費(fèi)需求在高通脹下的走高等，這幾個(gè)因素有一個(gè)共同特征，即能夠帶來(lái)明顯的增量，對(duì)國(guó)內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)支撐明顯。但是目前看，市場(chǎng)對(duì)于本輪出口韌性的理解，開(kāi)始出現(xiàn)新的邏輯，即產(chǎn)業(yè)鏈向東盟、非洲拉美的轉(zhuǎn)移和擴(kuò)張，這個(gè)模式的實(shí)質(zhì)可能是國(guó)內(nèi)本來(lái)的生產(chǎn)轉(zhuǎn)向國(guó)外，是國(guó)內(nèi)和國(guó)外的替代，鑒于海外整體需求、全球貿(mào)易在萎縮，類(lèi)似去年的出口增速對(duì)經(jīng)濟(jì)的凈貢獻(xiàn)度可能是不如去年的。
第三，市場(chǎng)更多擔(dān)憂(yōu)出口韌性會(huì)降低政策支持力度。目前經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇是一個(gè)基準(zhǔn)假設(shè)，這樣的局面下政策也以觀察為主，不會(huì)輕易觸發(fā)重大刺激，更多以結(jié)構(gòu)性改革這種慢變量的形式呈現(xiàn)。而出口維持較高水平，無(wú)疑有利于上述局面繼續(xù)下去，這樣一來(lái)宏觀邏輯上缺乏重大變化，市場(chǎng)可交易的主線也會(huì)變少。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)際金融市場(chǎng)波動(dòng)超預(yù)期，海外政策超預(yù)期，主要央行貨幣政策轉(zhuǎn)向速度過(guò)快，經(jīng)濟(jì)衰退超預(yù)期，外需萎縮加快，供應(yīng)鏈恢復(fù)低于預(yù)期，影響我國(guó)出口相關(guān)行業(yè)，資源爭(zhēng)奪惡化，政策風(fēng)險(xiǎn)加大。部分國(guó)家政府主權(quán)違約風(fēng)險(xiǎn)上升。投資者情緒脆弱背景下，市場(chǎng)波動(dòng)幅度擴(kuò)大，投機(jī)交易進(jìn)一步惡化市場(chǎng)預(yù)期，全球資本流動(dòng)速度加快，單個(gè)市場(chǎng)沖擊可能帶來(lái)超預(yù)期的溢出效應(yīng)，引發(fā)全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。人民幣兌匯率波動(dòng)，外資超預(yù)期外流。
(黃文濤為中信建投證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)
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