中新經(jīng)緯4月26日電 題：遞表再失效對珠海萬達(dá)商管長期影響不大
(資料圖)
作者 柏文喜 中國社會科學(xué)院大學(xué)研究生院特聘導(dǎo)師
4月25日，據(jù)港交所顯示，珠海萬達(dá)商業(yè)管理集團股份有限公司(以下簡稱“萬達(dá)商管”)招股書狀態(tài)更新為失效。再加上前幾天業(yè)內(nèi)風(fēng)傳公司創(chuàng)始人前首富王健林或要退休、萬達(dá)地產(chǎn)有打包出售的可能等，萬達(dá)商管又一次站上風(fēng)口浪尖。
萬達(dá)商管此次是轉(zhuǎn)向港股上市后的第三次遞表，在遞表有效期內(nèi)未能達(dá)成上市許可，必然會引發(fā)公司上市節(jié)奏延后。這一方面會觸發(fā)業(yè)界關(guān)于企業(yè)流動性的擔(dān)憂和猜測，另一方面也會引發(fā)關(guān)于上市對賭條款的風(fēng)險問題，這正是業(yè)界此次高度關(guān)注萬達(dá)商管港交所遞表失效事件的重要原因。
如何看待萬達(dá)商管上市的準(zhǔn)入條件問題
萬達(dá)商管自港股私有化退市并以登陸A股作為目標(biāo)以后，一方面以準(zhǔn)上市公司規(guī)范透明的企業(yè)治理標(biāo)準(zhǔn)來要求自己，另一方面也不斷按照資本市場要求與偏好進(jìn)行業(yè)務(wù)和資本架構(gòu)重組。
對應(yīng)于此，萬達(dá)商管先后實現(xiàn)了去地產(chǎn)化、輕資產(chǎn)化，并引進(jìn)了珠海國資，將上市主體重組、遷冊珠海，并最終將上市地轉(zhuǎn)向了港股。
據(jù)悉，目前萬達(dá)商管已獲得中國證監(jiān)會赴港上市“小路條”，完成了港股上市的先期注冊程序。平心而論，萬達(dá)商管無論從營收規(guī)模、盈利能力、成長性等方面都在業(yè)內(nèi)具備較強實力，上市問題應(yīng)該不大。
可令人不解的是，萬達(dá)商管遲遲拿不到所謂的上市“大路條”。通常情況，港股上市公司從取得“小路條”到取得“大路條”只需3-6個月，過去很少出現(xiàn)因批復(fù)原因?qū)е缕髽I(yè)上市周期超過半年的企業(yè)。
比如2022年9月上市的萬科旗下物管股萬物云，與萬達(dá)商管同屬管理服務(wù)企業(yè)，在取得“小路條”后約3個月即取得“大路條”。與萬達(dá)商管同時提交赴港上市申請的融創(chuàng)服務(wù)，從交表到完成上市只用了105天。由于遲遲未取得中國證監(jiān)會的“大路條”，萬達(dá)商管已經(jīng)創(chuàng)下民營企業(yè)海外上市的“最慢紀(jì)錄”。
至于質(zhì)疑萬達(dá)商管與母公司萬達(dá)集團之間關(guān)聯(lián)交易存在問題的聲音，筆者認(rèn)為，這或是對資本市場、對聯(lián)交易處理規(guī)則了解不夠深入而導(dǎo)致。對于擬分拆上市的業(yè)務(wù)板塊而言，與母公司之間關(guān)聯(lián)交易在所難勉。只要擬上市公司在與母公司的具體交易中能夠作到公平合理，并依照市場交易原則進(jìn)行，且能得到董事會關(guān)于關(guān)聯(lián)交易審查程序的批準(zhǔn)即可。
另外，關(guān)于關(guān)聯(lián)交易和民營企業(yè)普遍涉及到的家族化管理等A股的減分項，港股規(guī)則相對寬容，這也是不少民營企業(yè)選擇在港股掛牌的原因之一。因此，對規(guī)范化程度本來就較高的萬達(dá)集團、萬達(dá)商管而言，關(guān)聯(lián)交易與家族化管理大概率不可能構(gòu)成其上市障礙。
就企業(yè)基本條件和上市程序，筆者認(rèn)為萬達(dá)商管符合注冊制的港交所準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。目前，僅僅只是一個履行相關(guān)注冊程序，得到許可后選擇合適窗口期啟動招股工作與確定掛牌交易節(jié)點時間的問題了。
萬達(dá)商管上市延后會有何影響？
已完成輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)型的萬達(dá)商管，除現(xiàn)金流較好、ROE更高之外，在輕資產(chǎn)發(fā)展模式下，企業(yè)無需高昂的資本性開支，因此筆者認(rèn)為萬達(dá)商管本身并不存在明顯的流動性壓力，化解流動性壓力顯然并不是萬達(dá)商管上市第一訴求。
且從萬達(dá)公布的財報和發(fā)債報告看，其賬面資金完全可覆蓋一年內(nèi)償債壓力，同時，萬達(dá)就此次未能達(dá)成上市目標(biāo)可能觸發(fā)的相關(guān)債權(quán)提前贖回問題，預(yù)先已做了妥善安排。
若非要說萬達(dá)商管存在流動性壓力，筆者預(yù)計可能來自兩方面：一是萬達(dá)當(dāng)初私有化退市時的私募融資，以及中途騰挪時新加入投資者的退出訴求，二是萬達(dá)集團近年來，重入地產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)域而遭遇市場不振，有一部分流動性壓力傳導(dǎo)至萬達(dá)商管。
要緩解以上兩項壓力，當(dāng)然是萬達(dá)商管能如期上市。萬達(dá)商管上市不僅可打通私募融資退出通道，同時其作為萬達(dá)集團的最大租戶，以及重要收入來源之一，可在某種程度上給予萬達(dá)集團更多資本策應(yīng)與協(xié)同支持。
另外，就業(yè)界關(guān)注的萬達(dá)商管與私募投資者針對上市對賭的條款問題，筆者認(rèn)為，萬達(dá)商管如果不能如期上市，在一定程度上可能會給私募投資機構(gòu)帶來流動性壓力。但投資機構(gòu)更多會在利益最大化和代價、風(fēng)險最小化之間進(jìn)行平衡，未必會啟動行使對賭條款所賦予的權(quán)利。
投資圈有句諺語，“如果原始權(quán)益人輸了，那么所有人都輸了”。筆者認(rèn)為，繼續(xù)等待豐厚收獲和設(shè)法化解自身流動性壓力或是相關(guān)私募投資機構(gòu)最有可能的選擇，更何況此次遞表失效之后，還有6個月較為充裕的時間供萬達(dá)商管第四次遞表。
再者，輕資產(chǎn)模式下，企業(yè)生存與發(fā)展對原始權(quán)益人的依賴性更是無法瞬息背離的。有媒體以恒大當(dāng)初流動性危機來對比萬達(dá)，這顯然是無視了萬達(dá)商管足夠龐大的凈資產(chǎn)規(guī)模、超過500億元且快速增長的年租金收入所代表的權(quán)益價值，及公司快速解決流動性壓力的能力。
如果萬達(dá)商管上市失敗將會怎樣？
再退一步，假設(shè)萬達(dá)商管最終無法上市，萬達(dá)商管和萬達(dá)集團到底將會怎么樣？
我認(rèn)為面對這個結(jié)果，萬達(dá)商管、萬達(dá)集團依然會安然無恙，或許僅需調(diào)整一下自身發(fā)展節(jié)奏即可。
目前，轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)后的萬達(dá)商管，資本性開支不大，企業(yè)規(guī)模拓展的邊界也是以凈現(xiàn)金流為正，即企業(yè)新項目不可能在凈現(xiàn)金流為負(fù)的情況下承接，且目前萬達(dá)商管年租金收入超過500億元，也具備充裕的流動性。
因此，筆者預(yù)測萬達(dá)集團的流動性壓力可能更多來自于近年來快速回歸地產(chǎn)業(yè)，且進(jìn)入了百強房企前30名的房地產(chǎn)開發(fā)板塊。但在市況不佳的情況下，企業(yè)仍可調(diào)整業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃，壓縮新拿地、開工資本性開支，加快推盤促進(jìn)回款優(yōu)化現(xiàn)金流，并以保交付、維護現(xiàn)金流安全、財務(wù)穩(wěn)健為核心來調(diào)整開發(fā)節(jié)奏。
再不濟，房地產(chǎn)項目除引進(jìn)合作方、出讓項目股權(quán)等方式之外，還能以萬達(dá)商管現(xiàn)金流為依托發(fā)行不出表的REITs或者類REITs產(chǎn)品，對開發(fā)業(yè)務(wù)進(jìn)行流動性支持。同樣，這也能夠為萬達(dá)商管自身發(fā)行債券及相關(guān)負(fù)債提供流動性支持。
因此，全面評估萬達(dá)集團、萬達(dá)商管的資產(chǎn)狀況、商業(yè)模式、業(yè)務(wù)布局，以及企業(yè)運行狀況來看，盡管遞交失敗，萬達(dá)商管背后仍有堅實的財務(wù)測算基本盤支持，并不會造成太大沖擊，畢竟掌舵的萬達(dá)集團、萬達(dá)商管，經(jīng)歷過慘烈的“股債雙殺”考驗和長周期戰(zhàn)略調(diào)整的淬煉。(中新經(jīng)緯APP)
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責(zé)任編輯：李惠聰
【編輯：王永樂】
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